PERSPECTIVAS 2020-21: ENTUSIASMO NÃO É PÁREO PARA PREPARAÇÃO.
Victor Penna, Wesley Bernabé, CFA. Com o time do BB Investimentos Research
Celulose
Cenário desafiador no curto-prazo com preços de celulose ainda pressionados pelo enfraquecimento da economia global.
Dinâmica para celulose
Ao longo de 2019, vimos os preços de celulose despencarem, respondendo à piora da demanda na Europa e, consequentemente, ao excesso de oferta na China.
Adicionalmente, a estratégia da Suzano em limitar suas vendas a fim de manter preços falhou e os estoques nos portos chineses alcançaram novos recordes, levando a um novo perfil de mercado, com a migração de estoques das mãos dos clientes para produtores.
Com as alterações na dinâmica, as pressões nos preços continuam, apesar da demanda resiliente no país asiático, aumentando os embarques globais de ambas as fibras.
Expectativas
Para 2020, esperamos que os preços de celulose fiquem em média de US$ 544/t, ante uma média de US$ 569/t em 2019.
Com a oferta estável devido ao fechamento de capacidades, o mercado deve encontrar um novo ponto de equilíbrio.
Contudo, isto dependerá fortemente da velocidade da Suzano em reduzir seus níveis de estoques no exterior e usar sua posição de liderança em seu favor.
Produtores de baixo custo devem se beneficiar do momento, com margens em níveis confortáveis, embora não nos níveis observados no período de 2018.
Já para as empresas brasileiras, estas podem beneficiar-se do momento complicado focando em volume ante preço, dado seus processos de produção de menor custo.
Novas capacidade
Os preços de celulose tendem a cair previamente às adições de capacidades, recuperando quando do momento do start-up.
Preços de celulose devem subir a partir do 2S20
Observando o movimento de preços de celulose e a entrada de novas capacidades ao longo dos últimos anos, podemos ver um comportamento recorrente de forte queda nos preços de celulose nos anos que precedem o início das novas capacidades, antecipando as pressões nos preços devido às novas capacidades vindo a mercado.
Isto posto, dado que não existem capacidades adicionais para 2019 ou 2020, além dos efeitos macroeconômicos já discutidos (menor demanda de usuários finais na Europa e os desdobramentos da guerra comercial), acreditamos que parte da recente queda possa ser explicada pela antecipação das capacidades entrando a partir de 2021. Assim, poderemos ver preços estagnando a partir de agora e voltando a subir quando os novos projetos entrarem na fase de construção.
Assim, incluímos em nosso modelo um cenário estável para preços de celulose em 2020, embora, na média, menor que 2019. Acreditamos que os preços devam subir novamente a partir do 2S20 e finalizar o ano em ~US$ 600/t.
Com isto em mente, devemos optar por empresas menos expostas aos mercados de celulose e mais expostas aos negócios de papel e embalagens, como a Klabin.
Papel
Melhor consumo de papel tissue e produtos de embalagens
Tissue
A demanda de tissue deve continuar avançando, especialmente na China, que é, atualmente, maior que a Europa ocidental em termos de tamanho de mercado e aproxima-se da América do Norte.
O país asiático tem sido o maior produtor desde 2015 e ultrapassou os EUA como maior consumidor em 2018.
De 2008-2018, a China representou 43% do crescimento no consumo total de tissue, seguido da América do Norte (12%) e América Latina (11%).
É importante ressaltar, entretanto, que o crescimento deve também vir de outras regiões emergentes, como América Latina, onde o consumo per capita ainda é baixo.
Embalagens
A demanda global deverá sentir os impactos da guerra comercial no curtoprazo, porém espera-se crescimento a partir de 2020-2021 em todas as regiões, exceto para a China, onde a demanda deve ser moderada.
O surgimento do e-commerce tem sido um importante propulsor da demanda nos anos atuais e assim deve continuar.
Oportunidades
Oportunidades na fruticultura nacional devem advir de acordos bilaterais, como Europa & Mercosul no longo prazo e o acordo fechado com a China recentemente para a exportação de frutas.
Desafios
Um dos pontos de atenção, além de questões sanitárias, é com relação à logística. Aqui, vemos oportunidade para caixas de papelão crescerem a participação
TOP PICK: KLABIN
Resiliência -| Mercados de embalagens devem compensar piores condições dos negócios de celulose
Tese de Investimento
Continuamos confiantes na tese de investimentos da Klabin e com as premissas consideradas no modelo.
A ascensão do e-commerce, juntamente com as preocupações ambientais mundo afora com relação ao uso de plásticos e, mais recentemente, à limitação de fibra reciclada na China, tem contribuído para uma nova era do consumo de papel.
Estamos projetando um FCL negativo para a empresa nos próximos anos, de fato, dado o ciclo de expansão iniciado para Puma II. Contudo, acreditamos que os direcionadores de mercado para os negócios da empresa devam se fortalecer, com o consumo de caixas de P.
O avançando, juntamente com a recuperação dos preços de kraftliner, o que poderia parcialmente compensar a queda nos preços de celulose.
O próximo ano deve ser o mais complicado para a empresa em termos de FCL, considerando o pico de investimentos no Puma II (alavancagem deve chegar a 4,2x).
Entretanto, estando isso já precificado e o funding para os capex já equalizado, mantemos nosso preço-alvo YE20 em R$ 22.00 para KLBN11, com rating de Outperform.
Riscos
Maiores pressões nos preços de celulose;
Falha na execução da estratégia comercial de celulose;
Falha na execução do cronograma para Puma II;
Recuperação mais lenta do mercado doméstico de caixa de papelão;
Maior queda nos preços de kraftliner nos mercados internacionais.
Indicadores
PERSPECTIVAS 2020-21: BB Investimentos
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